作者：陈洁（Jackie Chen），工银亚洲（ICBC (Asia)）董事总经理、债务资本市场主管

随着主要离岸金融中心实体经济与银行体系中金融科技应用的持续发展，海外区块链融资与数字债券市场的发展速度显著加快。截至目前，原生数字债券已成为代币化资产市场中增长最为显著的领域之一。在这些创新性交易的执行过程中，从业者亲身见证了产品在一级市场、二级市场、回购质押操作之间实现跨链、跨机构、跨基础设施的整合。截至2025年上半年末，全球已披露的各类代币化资产数量超过100种，其中原生数字债券在香港、伦敦、苏黎世、法兰克福、卢森堡等金融市场引发广泛关注。

离岸标志性案例与洞见

在全球范围内的各类举措与跨境试点中，中国香港特别行政区（HKSAR）政府过去五年与国际清算银行（BIS）在代币化债券实践方面开展了深入合作。其中值得关注的是“创世纪计划”（Project Genesis）——这是由国际清算银行创新中心与香港金融管理局（HKMA）联合推动的绿色金融创新项目，旨在运用区块链与智能合约技术，实现绿色债券全生命周期的代币化。

2023年2月，在“创世纪计划”两年研究与试点的基础上，香港特区政府成功发行全球首只绿色代币化政府债券。该债券以港元计价，受香港法律管辖，并依据通用监管框架发行，标志着区块链技术与传统可持续金融实现深度融合的里程碑。实践表明，无需大幅改变参与方的运营模式，即可在链上完成离岸债券的全生命周期管理。此外，此次发行所采用的区块链技术及宝贵交易数据，还将应用于后续的募集资金流向追踪、二级市场交易结算、票息支付发放及债券到期赎回等环节。

2024年2月，发行方借助全球对香港特区政府金融科技创新及Web 3.0启动的关注，以原生数字债券为载体，开展了涵盖美元、欧元、人民币、港元四大币种的实盘测试。所有币种及7.5亿美元资金均在T+1日内成功地完成结算，相关文件可在数字资产平台上查询。值得注意的是，此次交易有机整合了机器可读的债券数据条款，将发行要素、监管法规、国际评级、参与方信息及第三方绿色意见等内容纳入系统平台，为后续债券发行的自动化奠定了基础。该债券发行规模折合60亿港元，是目前全球规模最大的数字债券，吸引了超过50家全球投资者参与（创下区块链债券发行史上参与方数量的最高纪录），同时也是全球首只多币种数字债券。此后，香港金融管理局（HKMA）推出数字债券资助计划（DBGS），对在香港发行的符合条件的数字债券，每笔提供最高250万港元的资助。

此外，在数字化交易场景下，中央对手方（CCP）与中央证券存管机构（CSD）在交易中的作用日益受到关注。香港债务工具中央结算系统（CMU）作为由香港金融管理局管理运营的香港债务类证券中央存管机构，已为多笔数字债券发行提供支持，合作方包括欧洲清算银行（Euroclear）、明讯银行（Clearstream）等国际中央证券存管机构（ICSDs），以及香港联合交易所（HKEX）、阿布扎比证券交易所（ADX）等上市平台——旨在推动市场各方协同合作，缓解区块链产品相关的流动性风险。尽管部分交易仍在数字平台之外的传统场外（OTC）市场进行，但过户与结算环节均通过数字平台完成。在完成上述两笔标志性交易后，债务工具中央结算系统（CMU）团队已基本实现 “通过数字资产与国际投资者完成二级市场交易对接”。同时，数字债券交割的最终结算问题，将通过《支付系统及储值支付工具条例》（PSSVFO）及相关合同协议解决；整体监管框架则涵盖《证券及期货条例》（SFO）与《公司（清盘及杂项条文）条例》（第32章）（C(WUMP)O）的合规要求。以香港为例，其现行牌照制度已覆盖对数字债券发行与分销的监管。

区块链债券法律文件的特殊考量与实践分析

在离岸区块链债券的路演过程中，我们发现投资者普遍希望将债权投资与技术应用场景深度融合。然而，技术风险、流动性风险及法律合规风险仍是市场关注的核心问题。这些不确定性直接影响产品设计与发行策略，对风险管控提出了更高要求。尽管全球区块链债券监管格局仍处于碎片化状态，但国际清算银行（BIS）、学术界、行业从业者及各国政府正在齐心合力，以推动行业整合。香港、法兰克福等主要金融中心已初步建立相对清晰的监管框架。例如，欧盟的《金融工具市场指令 II》（MiFID II）、《招股说明书条例》（EU）2017/1129、《分布式账本技术试点制度》（EU）2022/858，德国的《电子证券法案》（eWpG），以及香港证券及期货事务监察委员会（SFC）发布的中介机构参与代币化证券活动指引、虚拟资产交易平台运营者要求、数字资产托管指引等，均明确了区块链债券发行与流通环节的核心监管重点。总体而言，尽管数字债券的法律框架在很大程度上遵循传统债券规则（尤其是在无需实物账簿登记方面），但核心法律文件的处理方式与披露逻辑仍存在诸多创新与差异。

发行章程/招股说明书

数字债券的发行章程不仅需满足当地法规下的常规披露要求，还需针对分布式账本技术（DLT）特有的风险进行专项披露。例如，需将网络安全风险、平台运营风险、智能合约无法执行风险及关键节点故障风险列为重大风险因素。此外，国际实践及法律顾问通常建议发行方全面披露债券的代币化方式及区块链技术的所有权归属（即数字属性披露），以便专业投资者准确识别产品与技术融合所产生的特征。对于面向多司法管辖区的发行，还需充分说明争议解决机制、适用的跨境法规，以及区块链平台与传统金融系统的互操作性等关键问题，确保投资者充分了解潜在法律影响。

交易文件

（1）债券条款与信托契约：数字债券条款需明确链上发行、转让及登记的机制，尤其要界定区块链平台在替代中央证券存管机构（CSD）登记职能时的法律地位。此外，还需清晰界定用于链上自动票息支付的智能合约模式，确保投资者权利可以有效行使。

（2）认购协议：尽管与传统债券认购协议类似，但该协议通常需明确如何在区块链平台上将代币交付至投资者的数字钱包，以保障结算安全。

（3）托管与结算合同：需详细规定区块链平台与本地/海外中央存管机构之间的数据兼容性及无缝结算机制。

目前，数字债券法律文件中的新增条款主要聚焦于技术整合、智能合约风险、监管不确定性、跨境复杂性及投资者保护等方面。以香港为例，为有效应对新兴的技术风险、操作风险及法律风险，项目发起方通常会针对平台的特定运营制定定制化的业务连续性计划（BCP），以提升风险应对能力。

业务连续性计划（BCP）

作为基于分布式账本技术（DLT）的创新金融工具，原生数字债券的业务连续性计划需重点涵盖以下要素：

（1）技术韧性：通过多节点部署、备份服务器、链下快照、多重加密方式及第三方智能合约审计，确保技术稳定性与数据完整性。在遭遇网络攻击或平台故障时，可启动备用分布式账本技术系统或链下会计系统，维持交易连续性。

（2）运营连续性：包括建立备用运营团队、与传统托管机构（如欧洲清算银行）整合、为智能合约设置自动故障转移机制等——确保在分布式账本技术平台中断时，能顺利切换至人工或传统运营模式，同时与投资者及监管机构保持高效沟通。

（3）法律与监管合规：严格遵循欧盟《分布式账本技术试点制度》、德国《电子证券法案》等法规要求。业务连续性计划需包含监管报告流程，确保在发生故障时及时通知监管机构，并在分布式账本技术无法满足要求时快速切换回传统证券框架，同时保障跨境客户身份识别（KYC）与反洗钱（AML）的合规。

（4）市场与投资者保护：预先安排备用流动性提供方、应急资金或保险机制，确保在平台故障期间维持交易流动性并保障投资者赔偿；通过链上公告或官方网站，及时披露风险事件。

在区块链债券路演及实际操作过程中，市场普遍关注的问题包括：法律界定与破产清算规则、平台技术风控措施、结算机制选择、资金交付方式、具体业务连续性计划（BCP）设计、最低面值调整，以及区块链平台与传统基础设施的整合等。

值得注意的是，近年来区块链技术与传统金融机制的融合不断深化。例如，卢加诺（Lugano）开展的将区块链与批发型央行数字货币（CBDC）结合的多批次发行项目、卢森堡的国家数字债券试点项目等，均体现了法律、数字货币、数字交易所与数字托管机构的深度融合。这些前沿实践不仅推动区块链债券产品的迭代创新，更为全球数字资本市场提供了可复制、可推广的运营模式。

区块链债券的全球发展趋势

包括国际清算银行（BIS）、欧洲中央银行（ECB）、新加坡金融管理局（MAS）在内的全球监管机构正引领区块链技术在货币体系、代币化资产及金融基础设施互操作性领域的整合。欧洲央行的“阿庇亚斯项目”（Project Appias）、新加坡金融管理局的“守护者项目”（Project Guardian）、国际清算银行的“曼陀罗项目”（Project Mandala）等标志性举措，凸显了区块链债券领域的关键趋势及各国的应对策略。2025年7月，欧洲央行采用基于分布式账本技术的央行货币结算框架，通过“双轨制”将欧元区央行数字货币（CBDC）与区块链整合，简化债券登记、交易及结算流程，同时降低成本、提升流动性。但反洗钱（AML）/客户身份识别（KYC）合规、数据隐私及交易可追溯性等问题仍有待解决。同样，国际清算银行的“曼陀罗项目”引入“可编程合规”机制，将监管要求嵌入交易流程，推动了代币化资产的全球互操作性。

与此同时，新加坡金融管理局的“守护者项目”持续推进跨境代币化试点，包括开发“全球一级”（Global Layer 1）数字基础设施以解决互操作性问题，并推动行业标准制定。

结论

2025年5月至6月，香港立法会通过《稳定币条例》，美国参议院同期推出《天才法案》（“Genius Act”），反映出两个现实：一方面，全球在数字资产监管方面的共识不断增强，但分歧依然存在；另一方面，各国在金融科技领域的竞争与合作已进入更深层次。随着稳定币法律地位的明确及数字资产跨境流动规则的重新界定，作为“真实世界资产代币化（RWA）”典型案例的区块链债券，正处于政策与技术的交汇点。在此背景下，区块链债券不仅是债务工具的数字化升级，更是连接传统金融体系与Web 3.0生态的关键桥梁。